3月11日，“稳企安农  护航实体”大宗商品风险管理圆桌论坛--2022年棉纺织行业风险管理模式分享及案例解析成功举行，本次会议由郑州商品交易所主办、长江期货承办，线上参会人员1300余人。

　　长江期货棉纺产业服务中心总经理洪润霞（洪洪花）作为圆桌论坛主持人并主持了全场会议。此次论坛围绕今年外围国际局势，目前俄乌冲突，以原油为代表的大宗商品之王创出了历史新高，全球通胀高压，美联储加息+缩表在即，目前宏观局势复杂，考虑当下，业内最关心的话题，棉花期现严重倒挂，纺织订单转移、内需偏弱，外需任性、国库偏低，全球种植成本不断抬升、棉花高产高消费运行背景下，利用本次论坛，邀请到黄尚海、王忆宁、师天兆、黎子罡4位讲师，从棉花行情分析和期现运用两大板块，为产业链上下游提供多方交流机会。

　　长江期货棉花资深分析师黄尚海： 《棉花形势分析与展望》

　　3月USDA报告，产量下调6.6万吨，消费上调2.4万吨，期末库存下调37.3万吨，其中下调去年期末库存28.3万吨，本年度9万吨。自去年以来，USDA一直上调全球消费，本年度有进一步上调的可能。疫情以来，消费明显超出市场预期，棉花价格持续上涨，到达20000以上，保持价格持稳的最主要的因素是全球棉花消费旺盛。21/22年度全球期末库存近1800万吨，比去年1900万吨减少100万吨，比最高2100万吨减少300万吨，从历史数据来看，1800万吨库存处于中等水平，目前市场关注22/23年度，业内部分人士认为棉花已接近顶部，棉花未来消费下降，产量增加，棉花过剩，棉价步入下行通道。个人对棉花后期相对偏乐观，棉花消费有一定持续性，产量继续增加到2700万吨，消费维持在2700万吨以上，期末库存将继续偏紧，供需平衡表不会出现偏差。目前全球棉花最紧张的国家是印度，印度棉花价格处于历史最高水平。据印度棉花协会（CAI）1月供需平衡表看，供应端方面，2021/22年度印度产量调减1.4%；需求端来看，消费调减1.4%，同比上一年度小幅增加1.5%，期末库存明显减少。而全球期末库存减少，最核心因素是印度库存数据减少。

　　国内方面，主要关注国储棉刺激因素，国储库存有补充空间，按照产销差300万吨的缺口计算，不考虑进口棉，国储棉有100万吨的补充空间。从国储棉市场投放看，2020年度投放50万吨，2019年度投放100万吨，2021年度投放了120万吨的棉花，2022年度国储棉市场将失去净供应能力，估算国内供需并不宽松，到年度末期期末库存为277万吨，比去年同期高20万吨。考虑到今年国储的紧张状态，后期市场会因为这一因素发酵。

　　下游消费方面，国内需求明显减弱，内需受消费疲弱的影响非常明显，社销零售总额明显下滑，主要是因为低收入群体消费受到疫情影响出现明显萎缩。疫后复苏阶段，全球都面临K型复苏的困境，即大中型企业、高收入群体恢复快，小型企业、低收入群体恢复慢，我国也不例外，重点关注2022年中低收入人群的消费恢复情况。反观国外整体需求较好，2021年印度纺织服装出口较去年增长40%，2022年1-2月孟加拉服装出口同比增长38.4%， 1月越南出口纺织服装同比增加34.2%，出口数据亮眼。国内纺企运营困难，产业链利润不佳，持续亏损。纱线负荷同比去年略低。库存方面，棉纱库存近期明显回升，但纺企棉花库存相对较低。植棉成本方面，原油快速上涨，植棉成本明显抬升；其他农作物上涨，土地成本将进一步推高。

　　本年度全球市场偏紧，下年度关注新花种植情况，若需求回落不明显，预期继续降库存，短期来看，市场担忧种植面积增加，下游需求阶段性萎缩，导致价格走势纠结，中期看（年度末期），本年度末期国内棉花库存依然紧张，且无国储供应，市场有一定想象力。新花上市期，新年度棉花成本远高于去年，新花收购价格有很强的支撑。宏观环境看，虽然有美联储加息的预期，但大宗商品市场依然处于亢奋状态，处于牛市格局，难言熊市。整体来看，棉花价格短中期支撑较强，多头配置，远期需要观察美联储加息和缩表周期对经济的影响。

　　中国棉花信息网国际部主编王忆宁：《国际棉花市场基本情况》

　　开宗明义，棉花价格短期上有顶下有底，预期短期维持高位区间震荡态势；因扩种悬念增加带来的增产变数，中长期棉价下行预期节点或后移。但在俄乌局势紧张前景不明、宏观美联储加息计划未定、产业内国内相关政策以及疫情形势仍然严峻之下，要注意突发因素带来的短线波动。

　　USDA3月月报，美棉产量低估，巴基斯坦产量高估，中国和印度需求或偏乐观，落地情况存疑，印度期末库存的调减是通过修正性调增2019/20和2020/21年度消费数据实现的。

　　印度棉价高企，一方面是国内出口订单向印度越南等东南亚国家转移，另一方面，印度棉花上市进度缓慢，减产空间大，由于前期牛市格局下棉价的上涨，在短时期内印度减产预期有一定体现。印度从2011年1月1号起进口棉花征加征了10%的关税，纺织类协会呼吁取消，但无确切消息。在需求相对高位以及全球棉价处于高位震荡的趋势之下，短期内印度新花上市趋于缓慢态势下，近期不会出现大幅度波动，主要是因为，第一需求有待观察，第二，2月底印度棉花的上市量近400万吨，根据印度棉花协会产量的预测583万吨，目前上市进度在66-67%，上市水平进度偏快，棉农惜售。实际上快于近几年的这么一个平均的水平。目前印度产量预估580-585万吨，减产情况，暂且未知。

　　美棉情况来看，美棉出口因装运落后，处于较低水平，但整体供需偏紧格局未发生改变，期末库存偏低，签约进度加快，装运情况转好，库销比处于20%，美棉分拣上市和美棉签约强装进度偏慢，美棉签约数据，可能出现产能上调和出口下调，会造成对短期盘面造成波动。

　　本年度供应来看，部分国家上下浮动调整，整体格局基本已定，美国产量低估5万吨左右，巴基斯坦产量高估5万吨左右，中国和印度产量再调整空间不大。

　　盘面的短线波动，除了主要国家供需基本面数据，短期对于美盘有一个比较明显的支撑或者驱动力量，从去年的9月份棉价是处于一个非常高的位置，并且持续强势向上，签署锁定基差的工厂有较好点价机会，ICE上oncall卖单数量目前在14万张，在下跌的情况下保持高卖单数量，前期东南亚越南工厂，每单都有基差，拥有点价机会，但目前没有好点价机会。在期货下跌过程中，靠卖单在高位置上，基差下跌就会点价，对于盘面有较强支撑。近期欧洲冲突粮价走势较强，棉粮比价出现明显走弱，从资金每年净多单的持有量看，并未非常明显下降， ICE美棉120美分再次上涨可能性，或者是空间网一定程度上增强。

　　对于中长期棉价，认为是下行态势，下行判断主要是增产，其次是需求，21/22年度消费是2700万吨，预期相对较乐观，下年度，预期或再度上调，目前欧美市场，需求暂未释放。全球供应链问题，装运难问题，以及棉价持续居高，目前棉和非棉纤维价差处于高位状态下，消费量没有预期悲观，但下年度消费还存在一定悬念，目前全球存在扩种增产的压力，需求成为价格走势的关键。

　　目前市场出现承压，主要是基于2月底农业展望论坛数据，22/23年产量低估，消费高估，目前新年度天气因素开始炒作，主要是美国西部，尤其是西南部有关德州干旱形势较严峻，备耕企业还未到春播，降雨情况是否会出现好转，还未到盖棺定论的时候，目前全美弃种率在20%，较过去十几年度平均弃种率16%有所上升，但后期天气出现好转，会出现产量调增弃种率下降的可能。不确定性的增产包括宏观环境和天气因素，一方面，近期俄乌冲突导致粮价和能源价格大涨，乌克兰宣布了种粮食作物禁止出口，港口处于封闭状态，短期内俄乌紧张局势再难出现。天气方面，增产预期出现变量概率较大。

　　目前市场处于相对承压状态，因为宏观环境下俄乌局势前景不明，下周三美联储加息会议，市场预期加息25个基点，但最终落地情况是不可预测因素，会造成市场短线波动。

　　对市场预测短期保持区间高位震荡，其一本年度供需偏紧，尤其美棉，其二国内高收购成本仍有支撑，销售意愿不强，其三纺企原料库存相对低位，其四新年度天气因素有炒作空间；中长期关注5月和7月两个下跌节点，但在当前俄乌局势紧张前景不明叠加宏观美联储加息计划未定之下，要注意突发因素带来的短线波动。
　　武汉光谷农产品交易市场郑州办事处主任师天兆：《贸易商期现经营模式及当下策略》

　　目前市场期现经营模式，首先是一种套利模式，交易的是基差，其次头寸匹配（是否留敞口），再者是入场时间（是否同步入场），最后是退出方式（交割、基差点价、投机操作）。期现操作，现货是基础、期货期权是工具，套保策略要风险和利润兼顾，期货合约的选择要谨慎且不呆板，渠道是王道，建立完善的采购和销售渠道。

　　风险管理工具应用上，套保策略要风险和利润兼顾，在风险可控的基础上，灵活运用不同风险管理工具追求利润最大化。期货套保控制整体风险，风控要求的套保系数是0.8-1.2，用期权来调整套保比例或者管理敞口，通常是同步按照100%来套保，如果需要调整套保比例，会优先选择叠加期权来调整。

　　整体来说，当下棉花的期货策略，第一，因为宏观处于极端不稳定的状况，建议同步，同量套保。以控制整体风险；第二，包括棉花在内的大宗商品已经处于比较高的位置，月间价差会很活跃，密切关注高波动带来的月间套利和调整期货头寸的机会。第三，因为棉花波动大的问题，建议期货、期权卖方、套利等资金需求大的头寸和专业的金融机构合作（如长江产业金融服务有限公司）。期权策略：第一，贸易商持有现货：因为期货贴水大，新棉套保压力大，现货贸易不活跃，及下游需求存疑等因素，不看大涨。所以卖出皮棉成本价之上的看涨。以降低持有成本；第二，根据企业情况，用部分资金根据自己对时机的判断买入看涨或者看跌期权，期权到期时间不能超过一个月；第三，期权仅仅是工具，组合策略有很多，但是因为流动性、风控等因素，不建议使用两腿以上的策略。

　　长江产业金融服务有限公司场外衍生品交易员黎子罡：《场外衍生品在棉纺价格风险管理中的应用》

　　金融衍生品包含基础资产、衍生金融产品、市场功能。场外衍生品市场发展，早期发展来源于远期结售汇业务，商业银行、外资银行和国企参与，上世纪末，由人行主导建立起银行间场外衍生品交易市场，2012年，证券业协会发布场外市场交易规范，并期货子公司成立，国内各交易所开始配合建立场外业务平台，推出各类工具。对于衍生品市场主体，买方是衍生品市场的价格承担者，也是市场需求驱动端。

　　目前市场发展趋势，规模不断上升，过去数年中国场外衍生品业务发展迅速，参与者不断增加，无论是牌照数量还是市场交易主体的参与意愿均明显上升，越来越多企业和机构将金融衍生品作为常规价值管理和风险管理工具。品种不断丰富，无论是基础标的资产的种类还是交易产品的结构，都变得更加丰富。机制不断成熟，无论是市场主体间的报价交易机制还是监管机构的业务规范及穿透管理都不断成熟。

　　期权是一种选择权，投资者可以根据自己对价格的预期和风险承受能力选择买入或者卖出期权。期权收益结构不是线性，期权容错空间更高，期货获利所适配的市场结构更多。场外期权，包含场内工具补充针对无场内期权或场内期权流动性不足的期货品种进行价格风险管理；定制化提供特殊交易结构的期权；简化套保操作，由于缺少套保操作团队，将价格风险外包；含权贸易或结构性产品的交易对冲需求。

　　商品互换业务，是指有关商品的场外远期合约，是一种特殊类型的金融交易。定义互换指交易双方为了规避价格风险，同意交换与商品价格有关的现金流。是商品期货和期权市场的一种补充。双方根据交易有效约定，一方为一定数量的商品或商品指数标的，按照每单位固定价格或结算价格定期向另一方支付款项，另一方也为同等数量的该类商品标的，按照每单位结算价格定期向交易一方支付款项的交易。包含有两种类型：固定价格换浮动价格的商品互换和商品价格与利率的互换。大多数都是利用第一种类型。

　　 “保险+期货”模式就是“农业保险+农产品期货”，以期货介入的方式起到转移和化解市场价格波动风险的补偿作用。“保险＋期货”试点五年多来，已累计开展项目930多个，涉及27个省459个县，品种扩展到14个，现货量接近1400万吨，服务农户141万。可以讲，这一创新符合我国国情、农情，在一定时期为保障农民收入作出了贡献。保险+期货” 模式，价格险单纯保障价格风险，在种植业和养殖业都有广泛应用，保险公司通过向期货公司风险管理子公司购买场外期权等方式，将场外期权结构包装和嵌入，实现价格再保险的风险释放。收入险保障价格与产量风险，收入险目前主要应用在种植业，保险公司将场外期权结构与原有灾害险、产量险结合。提供农户农作物价格和产量下降的双重保护。

　　“保险+期货”中实际起到价格风险管理作用的金融产品是场外期权，模式可理解为：承保时：投保人（农户、农企、期货公司等）向保险公司购买保险，保险公司向期货公司风险管理子公司购买场外期权。理赔时：期货公司风险管理子公司向保险公司承担赔付义务，保险公司向被保险人（农户、农企）承担赔付义务。

　　总结：衍生品可以在一定程度上有效规避风险、发现价格、套期保值，有助于提升实体企业的风险管理能力。衍生品市场提高了定价效率与相对应现货市场的流动性，促进市场交易更加平稳有效，改善了市场交易环境。多样的场内衍生品市场极大丰富市场参与者的组合交易策略，投资者操作方向各有不同，从根源上减弱市场共振，降低系统性风险。丰富的场外衍生品通过灵活的结构、精准的产品设计，可以满足各类客户不同的风险管理需求。“保险+期货”充分利用期货公司与保险公司各自的优势，为保障棉花种植收入稳定、助力乡村振兴起到重要作用。

　　近年来，郑商所持续完善场内市场的同时不断加大对场外衍生品市场的支持力度，为企业提供了多样的避险工具和方案。企业若能结合自身需要，抓住国内衍生品市场蓬勃发展的契机，积极学习灵活运用各类衍生工具、实现有效风险管理、完善制度搭建，将有效提升团队的决策和风险处置能力、促进经营管理模式的转型与发展。

　　会议最后，主持人洪洪花进行了全面总结，从国内到国际二个维度，内需偏弱供应偏宽松、外棉偏紧需求有韧性，导致外棉支撑牵引内棉的局面，从全局上看，全球高供应高消费，但消费已到达了顶点，未来的转折点在于消费的转变，随着美联储加息和缩表的周期到来，棉花有远期走弱的压力，总体观点倾向于今年为胶着的高位震荡趋势，表现出近强远弱，当下产业链轧花厂、贸易商、纺织企业面对困难，采取的期现经营策略，面对当前不稳定的国际局势，全球通胀高压，美联储加息+缩表在即，目前宏观局势复杂，该套保还是要套保，可以做期现及期货合约月间差的套利，对于倒挂的期现，可以采取卖现货买期货策略，也可以采取期权进行对冲风险考虑。